Richelieu Hardware es una compañía canadiense que opera en el sector del “specialty hardware” en EEUU y Canada; y que se dedica a comercializar elementos tan variopintos como herrajes decorativos, tornillos, equipamientos para muebles, ruedas, cerraduras para muebles, bisagras, molduras, pegamentos, soluciones de oficina, componentes para ventanas, productos de acabado y abrasivos, paneles, puertas de gabinete, fregaderos, grifos, campanas o microondas.
En primera instancia, parece una compañía que comercializa commodities, sin ninguna ventaja competitiva evidente. Sin embargo, su cotización se ha multiplicado por 57 veces en 27 años y ha logrado componer capital a ritmos muy elevados en el largo plazo, surcando sin turbulencias una crisis tan crítica como la del 2008.
No tengo intención de realizar una tesis de inversión muy completa, porque no tengo tiempo y porque opino que lo más interesante es conocer porqué ha podido componer valor del modo en que lo ha hecho, lo cual no es nada complejo; y porqué puede seguir haciéndolo en el futuro.
El CEO: Richard Lord.
El CEO actual se unió a la compañía en el año 1988 cuando hacía 30 millones de dólares canadienses en ventas anuales y en 2023 la compañía alcanzó los 1.800 millones de dólares canadienses.
Posee en torno al 7.5% de las acciones de la compañía, es decir, unos 150 millones de dólares canadienses. La mayor parte de su patrimonio, por tanto, se encuentra invertido en la compañía, siendo más de 50 veces superior a su salario anual.
Otras figuras importantes que se unieron en los años 90 a la empresa también siguen formando parte de la directiva, como es el caso de Guy Grenier (Vicepresidente en el área de Sales y Marketing) o Marion Kloibhfer (Manager General).
Se observa, por tanto, un buen historial en la dirección y una alineación total entre la persona que se pone al frente de la compañía y sus accionistas.
2. Un balance perpetuamente conservador y la crisis del 2008.
La empresa apenas hace uso de la deuda a largo plazo, financiando sus adquisiciones, el dividendo y las recompras de acciones con la caja que genera. La deuda a largo plazo de la compañía se sitúa en el entorno de los 6 millones, cuando obtiene en torno a 170 millones anuales de beneficios.
Como podemos observar, el FCF únicamente sufrió un retroceso durante el año 2009 en la gran recesión, sin embargo la posición de caja neta de la compañía superior a los 5 millones de euros les permitió, no sólo afrontar la situación con garantía sino edificar los pilares sobre los cuales erigir el crecimiento de los años subsiguientes.
Capital allocation.
En primer lugar, la empresa reinvierte en el negocio para continuar el crecimiento. En el 2007 poseen 47 centros de distribución y 2 plantas de manufacturación; ya en el año 2022 señalan que poseen 109 centros de distribución y 3 plantas de manufacturación. El crecimiento en EEUU es espectacular, alcanzando el 40% el pasado año. El Total Adresseable Market solo en EEUU no merece la pena ni que se analice pues comparado con el tamaño de la empresa (2.000 millones de $ canadienses) es inmenso.
Otra práctica habitual en Richelieu Hardware es la realización de adquisiciones. Desde el año 1999 han llevado a cabo 84 adquisiciones. En 2022 hicieron 4 y planean hacer 4 más en 2023, centrándose especialmente en EEUU.
En segundo lugar, la compañía ofrece un dividendo que en la actualidad ofrece un yield superior al 1.6% y que no se ha visto interrumpido al menos desde el año 2002 (es el último que he podido visualizar). La tendencia del mismo es creciente.
En tercer lugar, la empresa recompra acciones constantemente, disminuyendo el número de acciones en circulación de forma significativa, incluso tomando en consideración un pequeño porcentaje de stock based compensation con que remunera e incentiva a su directiva.
Valoración.
Resulta cuanto menos curioso que la compañía cotice a sólo 12 veces beneficios, a niveles semejantes a los que cotizaba en el año 2017, cuando tenía en torno a la mitad de ventas y menos de la mitad de beneficio por acción. Incluso vaticinando un problema igual al de la crisis del año 2008 resulta desproporcionado ofrecer a tan barata una compañía que no ha dejado de generar valor, con un balance sólido y que se ha mostrado resistente ante las turbulencias económicas.
Conclusiones acerca de porqué puede seguir generando valor.
Adivinar qué empresa va a generar valor en los próximos 10 años puede convertirse en un ejercicio de nigromancia. Pero si observamos las empresas que han generado valor en los últimos 30 años estaremos, a mi juicio, más cerca del objetivo. Richelieu Hardware opera con unos niveles de deuda muy bajos o nulos (y habitualmente con caja neta), posee una directiva alineada con el accionista, ha crecido a ritmos espectaculares desde los años 90, ha resistido con gran firmeza la crisis del año 2008 aun estando sus componentes expuestos al devenir del inmobiliario; ha distribuido la caja generada de una forma muy sabia y compensada, pagando dividendos crecientes, recomprando acciones, invirtiendo en el propio negocio y realizando más de 80 adquisiciones estratégicas.
Puede que a simple vista parezca un sector commodity y una empresa aburrida sin un componente excitante que pueda mover a las nubes a la cotización, pero el arte de componer ha hecho que se multiplique por 57 veces en bolsa, superando con creces al rendimiento de los índices de referencia. No veo porqué, ahora en 2023, no pueda seguir componiendo desde una capitalización baja (2.000 millones de $ canadienses) y un TAM gigantesco.
Nota recordatoria.
Recuerdo que esto no es una recomendación de compra ni de venta, y que en todo caso antes de realizar una acción de mercado se realice la debida investigación al respecto, recalcando que en este relato no he incluido un análisis de los riesgos de la compañía: riesgos que pueden observar, por ejemplo, a través de los distintos informes anuales.
Los analistas esperan una bajada de EPS el año que viene lo que la situaría a PER 20, como lo ves? Entiendo que algo temporal no?
Aunque la empresa no es demasiado cíclica, la compra-venta de viviendas le favorece. Tanto en EEUU como en Canadá, debido a los tipos de interés, la situación macroeconómica se ha complicado en ese aspecto; y tomando como referencia el punto de consumo elevado postpandémico es lógico que el EPS baje este año. Las reformas de viviendas también le favorecen y muchas se van a postergar en los próximos 6-9 meses. Sin embargo, no creo que sea una bajada muy reseñable.
En 2009, quizás una situación mucho más dura, se le redujeron levemente las ventas (menos de un 55) y se le estrecharon los márgenes, por lo que los beneficios bajaron en torno a un 17-18%, pero en 2010 ya estaba ganando mucho más dinero que en 2008.
Además en esa época el ritmo de las adquisiciones y de la expansión de centros de distribución era mucho más lenta en términos porcentuales. En Richelieu Hardware el proceso de crecimiento se ha acentuado en la última década, aunque es una empresa mucho más grande.
Más allá del PER que pueda tener este año, que quizás sea inferior a 20, lo relevante es que en sucesivos años va a seguir expandiendo sus operaciones y creciendo sus ventas y beneficios. Quizás un rasgo muy reseñable es que no pierde dinero en ningún entorno económico y que su nivel de deuda es siempre muy cercano a 0 e incluso inferior a 0 en ocasiones. Es uno de los motivos que le ha permitido tener éxito y más capacidad de aprovechar las buenas oportunidades cuando otros luchaban por sobrevivir.