Watches of Switzerland
Una Small Cap compounder de UK en el segmento de los relojes suizos de lujo a un precio razonable con gran historial y expectativas de crecimiento.
¿A qué se dedica la empresa?
En un primer vistazo, queda patente que es una compañía que se dedica a vender fundamentalmente relojes y joyas. Sin embargo, trabaja con marcas muy específicas que se encuadran dentro del sector del lujo: concretamente exporta relojes suizos y joyas con una alta capacidad de fijación de precios y resilencia ante eventuales desaceleraciones económicas.Como se explica en el informe anual del año 2022 (página 9), los precios de los relojes suizos exportados han aumentado en un 4% anual en los últimos 20 años, bastante por encima del crecimiento anualizado del IPC en UK y EEUU: los dos principales mercados donde opera.
Por otra parte, el número de exportaciones de este tipo de relojes a EEUU crece en un 3.3% en los últimos 20 años, crecimiento que se acelera en los últimos 10 años, superando el 6% anualizado. En UK el crecimiento es aún más evidente alcanzando una tasa anualizada del 7.2% en los últimos 20 años. (Páginas 14 y 12 del informe anual 2022). Es decir, estamos ante un negocio con vientos de cola.
¿Qué marcas opera?
Rolex, Patek Philippe, Audemars Piguet, OMEGA, Cartier, TAG Heuer, Breitling, TUDOR, Blancpain, Vacheron Constantin, Panerai, IWC, Jaeger-LeCoultre, Piaget, Hublot, Zenith, Breguet, entre otras.¿Qué hace fuerte a la empresa?
Watches of Switzerland no es el supermercado de mi barrio ni los relojes suizos son cajas de galletas. La empresa posee acuerdos estratégicos con las marcas de relojes suizos de lujo basados en la experiencia y buen hacer dentro del sector, las prestigiosas localizaciones que opera (131 en UK y 40 en EEUU). Rolex o Patek Philippe no prestan su producto para que lo venda cualquier retail interesado. No dejan que sus productos se vendan en un bazar ni sean ofrecidos en un entorno que no refleje los valores de sus marcas. Tanto los vendedores como las tiendas ofrecen exactamente la imagen y el trato que las marcas de lujo persiguen. La experiencia en el sector, la confianza de las marcas, el entorno físico (las localizaciones privilegiadas) y online (el portal web) son importantes barreras de entrada que se reflejan en la contabilidad de la compañía.Planes de crecimiento.
La compañía ha crecido los ingresos a un 16% anualizado en los últimos 8 años y el beneficio operativo a más de un 29% anual.
Esta realidad, sin embargo, no debe ser considerada como proyección hacia el futuro si no existe una planificación que la convierta en realidad en los próximos años.
Uno de los pilares fundamentales de ese crecimiento es Europa. La empresa ha abierto sus primeras localizaciones en Europa en el año 2022. Sus boutiques han desplegadas en países con alto poder adquisitivo en ciudades como Estocolmo, Copenaghe y Dublin.
Otro de los pilares es el crecimiento de tiendas en las áreas en que posee mayor fortaleza, como EEUU y UK. Para más información en la página 82 del informe anual pueden visualizarse algunas de las actuaciones basadas en adquisiciones, expansión de showrooms y remodelaciones de actuales localizaciones. Un ejemplo es la adquisición de las Betteridge Showrooms con localizaciones premium en Connecticut, Vale y Aspen Colorado.Share Based compensation.
Habitualmente, distintas compañías de crecimiento con números aparentemente impresionantes refugian porcentajes astronómicos en share based compesations que terminan impulsando diluciones que hacen perder casi todo el valor al accionista. En este caso, nos encontramos con un porcentaje de share based compensation en el entorno del 1% del EBITDA, lo que considero sano para impulsar el interés del personal sin llegar a incidir de manera decisivamente negativa sobre el valor del accionista.
ROCE
El ROCE es una métrica decisiva a la hora de proyectar en el largo plazo el rendimiento de un negocio. Un negocio con un roce elevado comprado a precios razonables termina por converger hacia ese porcentaje de rendimiento anualizado si es capaz de mantener su nivel de actuación. El ROCE ha ido creciendo en Watches of Switzerland y se sitúa por encima del 27% en el año 2022.
El precio.
Hasta el momento hemos descrito un negocio que por sus métricas crecientes, sus barreras de entrada, las perspectivas del sector en que opera y sus razonables proyecciones futuras podríamos describir como de calidad. En mi opinión, existe mayor margen de seguridad invirtiendo en un sector con vientos de cola, en una empresa que muestra un crecimiento continuo y un buen trato al accionista, aunque se pague un precio superior, que invirtiendo en un mal negocio, con malas perspectivas, aunque el precio sea razonable e incluso ligeramente barato. Por supuesto, podríamos encontrarnos con una absoluta ganga en decrecimiento, pero no es el modelo de negocio en que invertiría dentro del abundante cosmos de la inversión en valor.
Per Futuro. La empresa cotiza a unas 16 veces, siendo la media en los últimos años de 21.Market Cap Flujo Caja futuro. La empresa cotiza a unas 18 veces, siendo la media de los últimos años de 39 veces.
EV Ebitda futuro. La empresa cotiza a unas 9.5 veces, mientras que la media se sitúa en 11 veces.
Resulta, a mi juicio, un precio razonable para una compañía que opera en el sector del lujo dentro del ámbito específico de los relojes suizos de lujo. Como hemos visto, este segmento crece entre subidas de precios (4%) y aumento de las exportaciones (6-7%), más de un 10% anualizado. Sin embargo, la empresa crece más que el segmento en sí mismo porque realiza adquisiciones y aumenta el número de showrooms de manera constante. El EPS tiene proyectado un crecimiento del 15% anual en los próximos años, pero si continúa la senda de aumento de márgenes y se mantiene la aceleración del crecimiento en los ingresos podríamos encontrarnos con un escenario aún más alcista.
No me gusta jugar a ser Dios y proyectar precios concretos en un lapso temporal. Creo que modelizar puede dar visibilidad a las tesis, pero que la intuición con todos los datos en la mano es suficiente para saber que estamos ante un negocio de calidad a un precio razonable, con un nivel de deuda asumible (en torno a 1.5 veces EV Ebitda) y que puede aumentar nuestro rendimiento tanto por el crecimiento futuro y constante que proyecta, como por la expansión de márgenes que podría observarse en el precio de cotización conforme más potenciales compradores se interesen por esta joya small cap de Reino Unido.