No acostumbro a invertir en geografías en las que un riesgo de país se agrega a los riesgos inherentes a la propia empresa. A nivel geopolítico China se encuentra en un bloque distinto al occidental y, por ende, pueden darse importantes riesgos para los inversores extranjeros. Es muy habitual, en adición, que se lancen microcaps y smallcaps que son un auténtico fraude para pescar el capital de inversores extranjeros. Adicionalmente, los cambios regulatorios en China no son tan previsibles ni conllevan un proceso tan transparente como en las democracias modernas occidentales. Por último, la continuidad en el mando del Partido Comunista Chino acentúa el riesgo para el mercado, dado que ha desterrado del poder al resto de facciones, eliminando toda competición, con la indicación de que los ganadores en la contienda son el ala menos pragmática y más ideológica del Partido Comunista, lo que también podría perjudicar al mercado de acciones.
Dicho todo esto, también me gustaría agregar que es muy sencillo reconocer numerosas empresas que están muy baratas, que disponen de un amplio trackrecord, con bastante skin in the game y un empleo del capital razonable en un país que probablemente pugnará por la hegemonía en el escenario internacional con Estados Unidos; y al que desde luego le queda un amplio recorrido de crecimiento por delante.
A pesar de estas cuestiones he decidido invertir en una empresa China y tengo bastante convicción en que el beneficio potencial supera con creces al riesgo que estoy asumiendo. A continuación voy a exponer el análisis en que fundo mi inversión del 5% de mi cartera en Binjiang Service Group Co. Ltd.
¿A qué se dedica la empresa?
La empresa gestiona y provee servicios para comunidades de propietarios, centros comerciales, escuelas y otro tipo de propiedades. Entre estos servicios se encuentran los de seguridad, limpieza, jardinería, gestión de la comunidad, mantenimiento así como el resto de servicios que se integran en la gestión de este tipo de propiedades.
Hangzhou Golden Garden- Espacio gestionado por Binjiang Service Group
Si observamos el tipo de propiedades que gestionan nos percatamos que se tratan de propiedades de calidad media y alta. Son normalmente espacios que aglutinan a personas de un poder adquisitivo medio y alto; o bien trabajan para entidades públicas o privadas, cuya resiliencia como clientes es patente.
Además dispone de otras líneas de negocio con menos importancia en los ingresos, como puede ser la gestión de parking o de espacios de almacenamiento; servicios para amueblar propiedades.
En definitiva, se trata de servicios en su mayoría muy recurrentes y resilientes al ciclo económico, pues resulta del todo descabellado pensar que los propietarios van a dejar que crezcan las malas hierbas o van a dejar que se ensucien las zonas comunes por el mero hecho de que la situación este más débil a nivel económico. Quizás los servicios que podrían sufrir serían los relacionados la limpieza de casas individuales dentro de la comunidad o el servicio para amueblar viviendas, pero los servicios netamente comunitarios deberían mostrar bastante resiliencia, especialmente cuando se trata de propietarios con un alto poder adquisitivo o de instituciones y agentes económicos, en su mayoría, no dependientes del ciclo económico.
Como observamos en la imagen extraída del informe anual 2021, la gestión de propiedades residenciales supone en torno al 60% de los ingresos y los servicios más volátiles solo un 9.9%.
Concentración geográfica.
Una de las grandes virtudes y también una importante fuente de riesgos es la concentración geográfica que muestra la empresa. Virtud, en primer lugar, porque posee bastante cuota de mercado y también desarrolla economías de escala en ese espacio geográfico: la provincia de Zheijiang y específicamente en Hangzhou. Riesgo, en segundo término, porque cualquier evento negativo sobre la zona, como un terremoto o una depresión económica de la región, impactaría con mucha fuerza en el grupo.
Aunque en sus planes de negocio la empresa cuenta con una expansión geográfica de tipo orgánico y también mediante adquisiciones lo cierto es que, hasta el momento, se encuentra muy expuesta a esta región concreta y a esta ciudad.
Accionariado.
Uno de los elementos que me preocupa cuando me dispongo a analizar una empresa en general, especialmente si es China, es el accionariado. Binjiang Service Group Co. Ltd es un empresa controlada por tres insiders que estratégicamente controlan más del 50% de las acciones y del poder de voto. Dos de ellos, además, se encuentran en el equipo gestor y uno de ellos es el CEO.
La importancia del alineamiento entre la directiva y el resto de accionistas es, a mi juicio, muy relevante. Al fin y al cabo no solo se juegan un salario con su actuación sino que se juegan una gran parte de su patrimonio personal, lo que suele introducir un sesgo en favor de este tipo de empresas.
No obstante, traigo esta cuestión a colación precisamente porque tenemos un ejemplo de una empresa análoga, que ha sufrido unas brutales caídas en la cotización y que posee un gran riesgo inesperado para muchos inversores. Me refiero a Kaisa Prosperity. Conocí la empresa siguiendo un directo del Arte de Invertir, de Alex Estebaranz, y vislumbré cuál era la principal falla de la tesis de inversión que, por todo lo demás, me parecía magnífica. Kaisa Prosperity está controlada por una empresa matriz, Kaisa Group, y dicha empresa se ha encontrado en el ojo del huracán de la crisis inmobiliaria China. El mercado ha penalizado tanto a Kaisa Prosperity, no por sus fundamentales que son más o menos consistentes, sino por su relación con la empresa matriz y la posibilidad de que de la misma se puedan derivar perdidas de capital permanentes.
Factores de crecimiento.
A pesar de que no existe una relación como la enunciada en Kaisa Prosperity, algunos de los accionistas mayoritarios en Binjiang Service Group Co. Ltd también poseen posiciones en una empresa de desarrollo inmobiliario denominada Hangzhou Binjiang Real Estate Group Co.,Ltd. Lo que ocurre con las propiedades desarrolladas por este grupo es que son gestionadas de manera prioritaria por Binjiang Service Group. LTD, de manera que en el informe anual se enuncia como un riesgo para el crecimiento futuro cualquier adversidad que pudiera impactar en dicha compañía de desarrollo inmobiliario.
Dicho esto se puede considerar como un factor de crecimiento disponer del apoyo de una compañía que goza de buena salud financiera, que se refleja en su propia cotización, en lo relativo a la obtención de nuevas propiedades a gestionar. Sin embargo, con carácter general se visualizan varios factores importantes:
El mercado potencial es muy grande y tamaño pequeño. Prácticamente solo operan en una provincia y sobre todo en una ciudad, por lo que la expansión geográfica es posible.
La política de adquisiciones. La empresa está abierta a adquirir negocios y se trata de un sector muy fragmentado en el que, dada la frágil situación en bolsa, es probable que encuentren objetivos asequibles en el futuro próximo.
Una buena gestión. Como tendremos ocasión de visualizar cuando observemos con mayor atención los fundamentales, esta empresa crece en torno al 30% anual sin diluir al accionista y obteniendo márgenes muy elevados. Con lo cual esto podría impulsar el crecimiento futuro.
Crecimiento brutal de la clase media china. La empresa opera sobre todo complejos de clase media y alta, especialmente de clase alta. Es posible, entonces, que el target potencial sea mucho más grande conforme pasa el tiempo en tanto que la clase media china aumenta a un buen ritmo.
5. Una ojeada a los fundamentales.
Un primer rasgos que me gusta la compañía es que ha crecido de manera continuada desde que inició sus operaciones.
Además no es un crecimiento leve sino que se sitúa en torno al 40% anualizado. No obstante, sería absurdo considerar únicamente el crecimiento del top lane sin aludir a su capacidad para obtener beneficios.
En el gráfico se observa como los beneficios crecen a un ritmo aún más rápido y esto se debe a las economías de escala y el aumento de las eficiencias. Así observamos que en 7 años han aumentado los márgenes brutos desde el 21% al 31% y los operativos desde el 9% al 27%. Estos datos hablan, por sí solos, muy bien del negocio.
Otro dato a considerar es que el número de acciones apenas ha crecido a lo largo del tiempo, es decir, es un crecimiento sostenido en la reinversión de los flujos de caja. Por ello el beneficio por acción ha escalado de manera brutal y como observamos.
Las métricas que hacen referencia al retorno sobre el capital, como el ROIC y el ROE son también impresionantes, lo que hacen pensar que estamos ante un negocio de mucha calidad o al menos una directiva que gestiona el capital de manera eficiente. De media ambas métricas se sitúan en el entorno del 35%, sin rebasar el 26% a la baja en ningún momento de su historia.
Por último, hemos de indicar que la empresa no solo no posee deuda neta, sino que a pesar de aportar un buen dividendo, ha acumulado una caja neta de aproximadamente 3 veces ebitda. Es decir, se encuentra en una posición privilegiada para continuar con su estrategia de crecimiento inorgánico, pero sobre todo orgánico.
El precio.
El precio al que cotiza la empresa es ridículamente bajo y además se sitúa en sus mínimos a nivel de múltiplos, a pesar de que arroja un rendimiento anualizado superior al 19 por ciento desde que salió a cotizar.
Como observamos cotiza a 8 veces beneficio actuales, pero proyecta unos crecimientos en el entorno del 30% anual y dispone de una caja neta de 3 veces Ebitda, por lo que la situación es realmente absurda y asimétrica.
Si atendemos al FCF la situación es igual de absurda o aún más.
Conclusiones.
Estamos ante una empresa de mucha calidad, con una directiva alineada que ha demostrado un buen desempeño y que obtiene ingresos recurrentes, de tal manera que no se expone en demasía al ciclo económico. Entendemos que la oportunidad se genera porque el mercado chino ha bajado con fuerza en general y no discrimina entre empresas buenas y malas; además la gran caída de comparables como Kaisa Prosperity por la situación de su empresa matriz también contribuye a que empresas como estas caigan arrastradas por la situación.
China no es el mejor lugar para invertir porque posee muchos riesgos inherentes, pero también es el espacio que, a mi juicio, posee mayor futuro en el escenario geopolítico; y dispone de una clase media en potencia que poco a poco se está desarrollando impulsando muchísimo los beneficios empresariales de los negocios que pueden beneficiarse de ello.
Binjiang Service Group Co. Ltd es mi manera de exponerme a China porque entiendo que dispongo de distintas capas de seguridad y un gran potencial. Si vuelve a su valoración media y sigue creciendo al 30% anual (por debajo de su media histórica) estamos ante una empresa que puede multiplicarse por 10 o 20 veces en la próxima década. Es es mi apuesta. El riesgo a la baja es perderlo todo y al alza multiplicar mi dinero por muchas veces.